第 06 章目錄 · 12 節

第 06 章第 4 節·約 15 分鐘

大多數主動基金跑不贏指數，說明了什麼，沒說明什麼？

先寫下你的第一反應 · 30 秒

常聽人說：「大多數主動基金長期跑不贏指數。」你覺得這說明那些基金經理都沒本事嗎？寫一句話就行。

只存在你自己的瀏覽器裡。學完這節，課末會把它拿出來跟你對一下。

本節結論

它首先說明了一道算術：扣費之前，所有主動管理的錢加起來就是市場本身，平均只能等於指數；扣完費用，平均一定落後。時間拉得越長，落後的比例越高，因為費用年年扣，運氣卻會互相抵掉。它沒說明沒人有本事，少數人確實有，只是很難提前挑出來；也沒說明你一定比他們強或弱。對你的意思是：預設你跑不贏最笨的拿法，證據門檻要高，看的時間要夠長。

小白理解：你自己也是一個「主動管理者」。每個辦法旁邊畫一條「同樣部位、一直拿著、什麼都不做」的線。一年以上一直在這條線上面，才算開始有證據。

一

算術

主動整體，等於市場減費用

經濟學家夏普在 1991 年寫過一篇很短的文章，只用了加減法：一個市場裡，錢分兩種，一種跟著指數一直拿著，一種主動挑、主動進出。兩種加起來就是整個市場。被動的那部分，收益就是市場收益；所以主動的那部分加在一起，扣費前也只能是市場收益。有人跑贏，就一定有人跑輸，贏的和輸的正好抵掉。再扣費，主動整體就落後了。

夏普的算術示意

讀圖：這道算術不需要任何人笨。哪怕每個基金經理都很聰明，他們互相之間也是在分同一塊餅（第 09.01 節講過），費用讓這塊餅變小。

算例：每年差 1.4 個點，十五年差多少

假設市場每年賺 8%。被動的費用 0.1%，到手 7.9%；主動整體扣費前也是 8%，管理費加交易成本合計 1.5%，到手 6.5%。

十五年後，1 萬塊：被動 1.079¹⁵ ≈ 3.13 萬；主動整體 1.065¹⁵ ≈ 2.57 萬。差 0.56 萬，主動整體少了約 18%。

每年 1.4 個點看著不起眼，複利十五年，就是將近兩成的差距。這是整體的平均；具體到每一隻，有的差得多，有的少數跑贏。

二

真實日線

一百個帳戶，同一段原油

拿 2001～2007 年的原油做個實驗。100 個示意帳戶，每人本金 1 萬，每個月隨手把部位調到 0.8～1.2 倍之間；一半帳戶隨機定，另一半正好反著定，所以 100 個人平均起來每個月都是 1 倍，等於一直拿著。每調一次付一點成本，每年再收 1% 的管理費（都是示範數字）。

推演：七年下來，跑贏一直拿著的有幾個原油期貨月線 · 2003 年起先蓋住

圖裡先露出頭兩年：一直拿著，和 100 個帳戶扣費後的平均。到 2007 年底，100 個里扣費後跑贏一直拿著的，你猜：

盈虧按 1 萬本金算，不復利；隨機數用固定種子，每次開啟結果一樣。示意帳戶，不是真實基金。

三

沒說明什麼

跑輸的多，不等於沒人有本事

長期跟蹤的統計年年都在出：美國大盤股基金，拉長到十五年左右，跑輸自己對標指數的通常在八九成上下；前幾年排在前面的，後幾年還留在前面的，比例和隨機分配差不多，甚至更少。具體數字隨市場、年份、口徑變，方向一直很穩。

可這隻說明「大多數」和「平均」。剩下那一兩成裡，有運氣好的，也可能有真有本事的，光看成績分不開。第 05.09 節講過排行榜的贏家為什麼多半是押得最大的；這裡要補一句：就算真有人有本事，你也很難在事前把他挑出來。

這條統計說明了什麼，沒說明什麼示意

讀圖：右邊第四句，留給第 06.11 節。

成立條件

這道算術什麼時候成立，比例什麼時候會變

算術本身：只要主動和被動加起來是同一個市場、比的是同一個指數，扣費後主動整體落後就一定成立，不需要任何假設。
「多數跑輸」的比例會變：時間越短越接近一半；費用越高越多人跑輸；清盤關掉的基金不在統計裡，會讓剩下的看起來比真實情況好。
換到你身上：你的成本佔本金的比例，常常比基金還高（來回多、價差大、時間成本），算術對你只會更緊。

落地動作

每個辦法旁邊，畫一條「什麼都不做」的線

在復盤表裡給每個辦法加一列：同期、同樣部位、一直拿著同一個品種（做空的辦法就是一直空著），扣你的真實成本後賺多少。

按月記兩條累計線：辦法一條，「什麼都不做」一條。
不到一年，不說「我跑贏了」；一年以上一直線上上方，才進判別卡第 6 格的「有證據」。

這條線還沒畫出來的辦法，不許加倉。先畫線，再談本事。

檢驗方法

每個季度比一次兩條線

季度末，每個辦法：累計結果減去「什麼都不做」的累計，記下差多少。
數一數這個辦法跑贏那條線的月份佔幾成。只有一半左右，和拋硬幣差不多。
把這一季交出去的所有成本（手續費、價差、資料費）加起來，看它佔了你差額的幾成。

常見誤讀與反例

這幾種用法是錯的

「基金經理都沒本事，都是收管理費的」

算術說的是整體，不是每一個。整體落後，是因為大家在分同一塊餅又都要交費，不需要誰笨。把它理解成「沒人有本事」，你就會順手得出「那我肯定行」，這一步跳得更遠。

「我比基金靈活，沒有規模包袱，所以能贏」

靈活是真的，可算術一樣管你：你和別的個人、和基金在分同一塊餅，你的成本佔比往往更高。靈活要變成錢，得在記錄裡看出來，不是在想象裡。

反例：每年換成去年第一名

老錢（示意人物，按常見做法概括，不是真人真事）每年年初把錢換到去年收益排第一的那隻基金。他的想法是「去年最好說明有本事」。可去年第一名多半是押得最重的那個，換過去時又付了一輪申購贖回的費用。幾年下來，他的成績比一直拿著一隻指數基金還差。

30 秒自測

考怎麼用，不考誰說的

1. 一個市場裡一半錢被動、一半錢主動。今年市場漲 10%。主動的那一半，扣費前整體大約：

2. 你的辦法跑了三個月，比一直拿著多賺了 4 個點。按這一節，你該：

3. 「大多數主動基金長期跑不贏指數」，下面哪句推論是對的？

手冊已經講過

要補基礎，看這兩節

t3-21設定比較基準 t3-23樣本量與有效樣本量

本課講交易思想和決策方法，不提供買賣訊號，也不承諾收益。文中行情都是歷史日線，用來說明道理，不代表以後會怎麼走。