第 14 章目录 · 12 节
- 14.01黑天鹅到底是什么？不只是「罕见的坏事」
- 14.02肥尾分布：为什么标准差会严重低估大行情？
- 14.03「在压路机前捡硬币」：负偏收益的策略长什么样？
- 14.04瑞郎脱钩和原油负价格：止损价和成交价能差多远？
- 14.05脆弱、强韧、反脆弱：你的交易账户属于哪一类？
- 14.06杠铃策略怎样用到个人交易账户上？
- 14.07凸性：亏损有限、盈利开放的仓位结构有哪些？
- 14.08尾部对冲值不值？长期付保险费的代价
- 14.09危机时相关性趋向一致：分散化为什么会突然失灵？
- 14.10赔率越好就该下越大吗？赔率与仓位的关系
- 14.11可以错很多次，但不能错一次大的：写出你的「不可接受损失」
- 14.12本章自测：为自己的策略画出收益分布的左尾和右尾
尾部对冲值不值？长期付保险费的代价
你拿着一笔黄金。每个月花持仓的 0.2% 左右，买一份「一个月里跌 8% 以上就赔差价」的保护。七年下来，你觉得值不值？
尾部保护长期看多半是亏钱的：它是保险，卖的人要赚钱。值不值，不看它赔过几次，看它保的是什么：保的是你本来扛得过去的回撤，多半不值；保的是会让你出局的那一次，才值。还要看它在你出局的那一刻赔不赔。对多数个人账户，最便宜、也最准的保护，是把杠杆和仓位降下来。
小白理解：想买保护之前，先算「不买，但杠杆降一半」的结果。降了就能扛过最坏那一下，就别年年付保费。
月月交钱，偶尔一赔
尾部保护的样子，和 14.03 讲的负偏正好相反：买的人月月小亏，偶尔一次大赚。第 10 章 10.11 站在卖的那一边，看了卖保险的人怎么在一周里赔光三年；这一节站在买的这一边，看这份钱花得值不值。
卖的人长期要赚钱，所以保费平均下来会比赔付多一截。买保护，平均是亏的。它值不值，全看那一次赔付救下来的东西，比你一路交的保费值钱多少。
读图：这张图和收保费的人那张正好上下颠倒。卖的人难在「那一周」，买的人难在「那几年」：一年年交钱、一年年白交，很少有人坚持得下来。
黄金 2019～2026：七年多的保护
示范保险（不是真实报价）：每个月第一个交易日，按当天收盘买一份「到下个月第一个交易日，比现在跌 8% 以上就赔差价」的保护。保费按常见的期权定价方法估：黄金最近两三个月晃得越厉害，保费越贵。平均下来，一个月是持仓的 0.2% 左右。
2019 年 1 月到 2025 年 12 月，84 个月，黄金从 1,281 涨到 4,274.8，中间也有过几次像样的回落。这 84 个月里，这份「一个月跌 8% 以上就赔」的保护，一共赔过几次？
先在上面选一个，下面的算例会跟着揭开。
2026 年它终于赔了两次：3 月和 6 月，黄金这两个月各跌了 9.4%。可你看看那段时间的保费：2 月起保费一路涨，4 月这一个月就要 2%，是平时的十倍。风暴开始以后，保险会突然变贵。想等到「看着要出事」再买，买到的是最贵的那一份。
- 总账：92 个月保费加起来约是持仓的 19.5%，赔回来约 2.8%，净花掉持仓的 16.7%。同期黄金从 1,281 涨到 4,396.4，是原来的 3.4 倍。
- 一倍拿着、不买保护：最难看的一个月是 2026 年 3 月，月中最低 4,100，比月初的 5,311.6 低了 22.8%，到 4 月初收回到只比月初低 9.4%。难受，但扛得过去。这份保护对他是一笔每年两个多点的开销，换不来什么。
- 五倍拿着：3 月月中跌 22.8%，乘五倍是 114%，账户在月中就被强平了。保护要到 4 月初才结算，赔的 1.385% 乘五倍约 6.9%，赔下来的时候账户已经没了。他最需要保护的那一刻，这份保护不赔。
- 两倍半拿着、不买保护：月中最多亏 22.8% × 2.5 ≈ 57%，还在场。把杠杆降一半，比花钱买那份保护管用得多，还不用交一分钱保费。
三个问题，决定买不买
它保的是能扛的，还是会出局的？
保一次你本来就扛得过的回撤，多半不值。保那一次会让你被强平、被迫卖、没钱生活的，才可能值。
出事的那一刻，它赔不赔？
月底结算的保护管不了月中的强平；保的是黄金，你亏的却是一篮子币，也赔不上。保护要和你出局的时间、品种对得上。
降仓能不能做到同样的事？
能，就先降仓。降仓不用交保费，也不会在风暴开始后突然变贵。降不了（比如本来就要拿着的现货、生意上的库存），保护才有它的位置。
买保护在什么时候讲得通
- 你有一笔不能卖、也不想卖的持仓（长期拿着的现货、业务上的库存），又有一个具体的「那一次」怕不起。
- 保护的结算时间和品种，正好对着那一次：月中会出局，就别买只在月底赔的。
- 保费算得出来，而且你一年年交得下去。买了半年白交就停，等于在最贵的时候停、在最便宜的时候买。
- 保费是在平静的时候买进的。风暴开始后的保费，常常贵到不值。
买保护之前，先填一张对照
每年对一次保险的账
- 一年里保费一共花了账户的百分之几，赔回来多少。净花掉的，有没有超过年初写的上限。
- 这一年里账户最难看的那一天或那一个月，保护有没有在那时候赔？没赔，查是结算时间不对、品种不对，还是那次跌幅根本没到。
- 同一时期，拿「不买保护、杠杆降一半」的账户算一遍，比一比哪个回撤更小、哪个剩得更多。
这几种用法是错的
上面五倍那个账户就是这么想的。保护在月底赔，强平在月中来。保护买的是「月底的价格」，杠杆怕的是「路上的价格」。
保险白交是常态，没出事就该白交。判断它值不值，看它保的东西和它赔的时机，不看赔过几次。
大家都看着要出事的时候，保费已经涨上去了。上面 2026 年 4 月那一份，一个月就要持仓的 2%。
有人（示意人物，按常见做法概括）拿着一笔加了杠杆的黄金，从 2019 年起每月买保护，到 2025 年一次没赔，越想越亏，2026 年初停了，说「黄金涨得这么稳，不用保了」，杠杆却没降。3 月月中那一跌，他被强平了。他停掉的是一份本来就不怎么保他的保险，真正该停的是杠杆。
考怎么用，不考谁说的
1. 你五倍拿着一个品种，怕一个月里跌两成。下面哪个最管用：
2. 你买了三年保护一次没赔。按这一节，你该先问：
3. 行情已经开始大跌，新闻天天在讲。这时候买保护：